月信贷看似回暖结构继续恶化营养

来源：寒飞论斋，作者：徐寒飞/高[0.00%]

如果是常规赛事件：8月新增信贷9487亿（7月46 6亿，预期.2万亿），新增社融1.47万亿（7月4879亿），M2同比持平为11.4%。

点评：

8月新增信贷9487亿，略低于市场预期1万亿，剔除对机构贷款，银行向实体经济投放的新增贷款8024亿，虽然比7月大幅回升 44 亿，但较15年同期仍下降618亿。考虑到地方置换债对银行贷款的扰动，我们以 新增信贷+地方置换债 来反应广义信贷需求，则8月为1.12万亿，7月仅46 8亿，实体信贷需求整体回升。

但信贷结构继续恶化，楼市泡沫，实体愈冷。8月居民贷款6755亿（7月4575亿），主要是中长期按揭贷进一步扩大，居民新增中长期贷款达5286亿，贡献了8月全部中长贷需求！楼市销售火爆带动居民贷款和杠杆继续攀升；新增企业贷款仅1209亿，较15年同期骤降 000亿，其中新增短贷-1172亿，中长期贷款-80亿，全部新增信贷由票据22 5亿贡献（前值为276亿）。8月企业贷款大幅萎缩，一是受到房地产等企业融资政策收紧；二是去产能环境下企业对经济和政策前景悲观，投资需求疲弱；三是银行不良上升，风险偏好下降，不愿给风险高的企业贷款，更愿意给低风险、质押品优的居民按揭放贷。

8月新增社融1.47万亿，较7月和15年同期相比分别多增9818亿和 841亿，考虑到8月地方债发行8 94亿，则实体经济融资从7月88 4重复的劳动亿大幅上升至2. 万亿，广义融资整体回暖，从结构上看：

1）表外非标方面，未贴现票据大幅改善，委托贷款创年内新低，信托贷款低迷回升。8月新增（委托+信托+票据）1791亿，较7月回升4928亿，主要是未贴现票据8月降幅从-5122亿缩减至- 77亿，新增委托贷款14 2亿（7月1775亿），创下16年新低，主要受到影子银行监管升级，非标和通道业务受抑制；新增信托贷款小幅反弹526亿至7 6亿。

2）企业债发行边际回暖。8月企业债净融资 06亿，2季度以来创单月新高，较7月反弹1118亿，8月以来信用债需求强劲，违约事件下降，市场情绪好转，中低评级信用利差再创新低，但随着交易所收紧相信本作也将再后续面向中国港澳台地区推出繁体中文版本。对房地产、政府平台等融资限制，预计企业发债继续扩大空间有限。

M2增长反弹，保持平稳。8月M2同比增长11.4%，较7月反弹1.2个百分点，M1小幅回落0.1个百分点至25. %，M2-M1剪刀差扩大1. 个百分点。M2回升主要受到信贷大幅扩张、财政投放提速等带动，M1仍维持高位，反映了企业对未来经济和盈利前景仍不乐观，继续去杠杆以求 负债最小化 ，囤积资金、减少负债但投资意愿疲弱。

总体上，企业融资仍跳水，房地产膨胀更恶化结构，债市酝酿新一轮上涨。8月金融数据显示，与企业投资相关的中长期信贷（加总 中长期信贷+委贷+信贷 ）进一步跳水，这与8月投资到位资金大幅回落（回落0.7低于投资增速），尤其财政、信贷、表外融资整体收缩的特征相一致，而房加剧居民债务增长并挤占其他消费，导致投资和经济结构加速恶化，也是银行在经济风险上行、风险偏好降低环境下，资金配置不得不转向抵押按揭等安全资产的无奈选择。

我们认为，脉冲式的财政刺激对经济的对冲作用有限，房就是抓技术制度和管理制度的落实。突出"三条生产线"：重点抓好门站生产线、cng加气生产线、基本建设生产线。强化"四方面的管理"：一是强化隐患排查治理地产市场火热将逐步降温， 经济 和 流动性拐点 的到来仍言之尚早，未来央行仍将加大宽松或类财政资金的投放，2016年余下的三个半月里，投资下行压力、影子银行退潮和机构配置压力仍是驱动债市的催化剂，债券继续走牛，投资者不会等太久。