造纸印刷包装钢琴双娇上市开启我国钢琴业发了

稿源：中国青年 造纸印刷包装：钢琴双娇上市开启我国钢琴业发展新时代 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

我国是世界第一大钢琴生产国和消费国，但每百户钢琴拥有量仅为欧美日等发达国家的1/10左右，未来提升空间巨大。募投项目投产将解决长期以来制约珠江钢琴和海伦钢琴发展的产能瓶颈问题并优化产品结构；研发中心的建设将进一步提升两家公司的技术水平，提升盈利能力。两家钢琴龙头企业的上市开启了我国钢琴业发展的新时代。

投资要点：

我国每百户钢琴保有量存在10倍空间：我国是世界第一大钢琴生产国和消费国，2010年钢琴产量约占世界产量的7 . %，钢琴消费量约占世界产量的81.4%。2011年，我国城镇居民家庭每百户钢琴保有量为2.62台，与欧美日等发达国家25台以上的保有量相距悬殊，未来存在至少10倍的提升空间。

钢琴双娇，长期受产能瓶颈制约：珠江钢琴和海伦钢琴分别是我国第1和第 大自主品牌钢琴生产商，产能不足是两家公司面临的共同问题。2010年珠江钢琴中高档钢琴的产能利用率便已达到110%；2011年海伦钢琴立式和三角钢琴的产能利用率高达10 %和121%。

募投项目投产将使珠江钢琴、海伦钢琴突破产能瓶颈并优化产品结构；研发中心的建设将提升两家公司的核心技术水平，进一步提升盈利能力；销售络的拓展有利于两家公司及时消化新增产能、提高市场占有率，增强对渠道的议价能力：珠江钢琴中高端钢琴整琴项目达产后可年产2万架恺撒堡中高档琴、1万架P、R系列中高端琴和1万架T系列中高端琴；整琴的产能扩张幅度达到 8.1%；海伦钢琴募投项达产后可年产1.75万架整琴和4.5万台钢琴机芯，整琴产能将扩张87.5%。

股权结构合理，管理层激励到位：珠江钢琴国资控股、管理层持股、经销商参股的股权结构完善、激励到位，使得公司既有国企的稳健性，又有民营企业的进取性。

经销商的参股有利于公司加强对渠道的控制力，进一步提升市场份额。海伦钢琴董事长陈海伦家族持有上市公司48.7 %的股份，为公司实际控制人；董、监、高、业务骨干等11人持有上市公司10.86%的股权。

珠江钢琴、海伦钢琴利润增长点：1、募投项目投产，突破产能瓶颈；2、产品结构优化，毛利率提升； 、拓展优化渠道络：强化弱势区域，加密优势区域，加快渠道下沉；4、品牌影响力提升，对渠道议价能力增强，推广费用率下降。

盈利预测与估值：珠江钢琴：预计2012－14年营业收入同比增长17.12%、19.4%和21.64%；归属母公司股东的净利润同比增长2 .0%、2 . %和 2.6%；折合EPS0. 7、0.46和0.61元。给予201 年 5倍PE，目标价16.1元，“推荐”评级。海伦钢琴：预计2012－2014年营业收入同比增长17.27%、24.2%和 2.41%；归属母公司股东的净利润同比增长25. %、 1. 4%和 0.68%；折合EPS0.67、0.88和1.15元；给予2012年 0倍PE，目标价20.1元，“推荐”评级。

风险提示：1、大量进口二手钢琴冲击国内市场；2、产能释放低于预期； 、经济增速放缓，居民耐用消费品购买力大幅下降；4、人工成本、运费剧增侵蚀业绩。